AUTOREN
Matthias Hoppe
SVP/Head of EMEA Portfolio Management
Franklin Templeton Investment Solutions
Volatilität war das herausragende Merkmal dieses Jahres. Der Hauptgrund lag in der Handelspolitik der neuen US-Regierung. US-Präsident Trump hat Zölle angekündigt, umgesetzt und anschließend wieder rückgängig gemacht. Parallel dazu initiierte die US-Regierung mit dem „Department of Government Efficiency“ (DOGE) eine neues Programm zur Bürokratie- und Kostenreduktion. Elon Musk, der Multimilliardär und Gründer von Tesla und SpaceX, leitete DOGE die ersten Monate, zog sich allerdings bereits im Mai wieder zurück, und die Initiative verlor an Dynamik.
Hinzu kommt der fortwährende Konflikt im Nahen Osten, der mit der überraschenden Bombardierung des Irans, erst durch Israel und dann durch die USA, im Juni vorerst kulminierte. Und so wäre der US-Aktienmarkt Anfang April fast in einen technischen Bärenmarkt gerutscht – mit einem Rückgang von 20 % von Februar bis April –, nur um diese Verluste im Mai wieder komplett wettzumachen. Darüber hinaus gingen die Renditen langfristiger Staatsanleihen in den USA zunächst zurück, stiegen in Europa und Japan, kehrten diesen Trend dann aber wieder um und liegen derzeit leicht über dem Niveau zu Beginn des Jahres.
Wertentwicklung Assetklassen seit 31.12.2024 (in Euro)
Ungeachtet hoher wirtschaftspolitischer sowie geopolitischer Unsicherheit – und trotz erhöhter Volatilität – haben sich die meisten Anlageklassen seit Jahresbeginn gut entwickelt. Besonders Aktien aus der Eurozone haben positiv überrascht.
*Währungsgesichert
Quellen: LSEG Datastream, MSCI, Bloomberg, Standard & Poor's, ICE, NYSE, J.P. Morgan. Nur zur Veranschaulichung und als Diskussionsgrundlage. Indizes werden nicht gemanagt, und man kann nicht direkt in einen Index investieren. Sie enthalten keine Gebühren, Kosten oder Verkaufsgebühren.
Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen.
Stand: 7.07.2025
Die Frage, die sich Investoren stellen, ist, warum sich die Märkte unter diesen Bedingungen relativ gut bis sehr gut entwickelt haben. Die Antwort liegt in den makroökonomischen Daten und den Fundamentaldaten der Unternehmen. Während die Anleger die Zollverhandlungen der US-Regierung nervös verfolgten, gelang es der globalen Wirtschaftsaktivität – insbesondere in den USA –, diesen Lärm zu ignorieren und bis Mai überraschend widerstandsfähig zu bleiben. Darüber hinaus scheinen die Anleger zunehmend bereit zu sein, über die Volatilität hinwegzusehen.
Für uns stellen sich zwei zentrale Fragen: Kann diese Widerstandsfähigkeit anhalten, und wird sie sich in der zweiten Jahreshälfte doch noch auf die Weltwirtschaft auswirken?
Unsere Antwort auf die erste Frage ist eine vorsichtige Bejahung, denn die Wahrscheinlichkeit einer Rezession ist deutlich geringer als noch Anfang April. In der zweiten Jahreshälfte wird jedoch weiterhin mit einer gewissen Konjunkturabschwächung gerechnet – insbesondere in den USA.
Die Antwort auf die zweite Frage ist wahrscheinlich umstrittener, aber wir bezweifeln, dass die Dinge einfach wieder so werden, wie sie vorher waren. Selbst wenn man die Zölle außen vorlässt, deuten andere Faktoren auf ein langsameres Wachstum der US-Wirtschaft im Jahr 2025 im Vergleich zu 2024 hin: Die politische Unsicherheit bleibt hoch, und wir gehen weiterhin davon aus, dass dies Investitionen und den Konsum bremsen wird. Die Frühindikatoren für das US-Wachstum sind in ein Regime gerutscht, das typischerweise mit negativen Aktienrenditen einhergeht, während die Verbraucherstimmung und das Vertrauen der CEOs schwach bleiben und die Inflationserwartungen gestiegen sind.
Eingetrübte Stimmung bei US-Konsumenten
Stimmungsindikator: Erwartung für Anstieg der Arbeitslosigkeit im kommenden Jahr.*
Der Indikator misst die Erwartung der Verbraucher, wie sich die Arbeitslosenquote in den USA im kommenden Jahr verändern wird. Er basiert auf monatlichen Umfragen des University of Michigan Surveys of Consumers.
* In den nächsten 12 Monaten
Quellen: University of Michigan, Bloomberg.
Daten von 30.6.2009 bis 30.06.2025
Das nachlaufende Gewinnwachstum der US-Unternehmen sieht zwar gesund aus, da die wirtschaftliche Aktivität im ersten Quartal noch nicht durch Zölle beeinträchtigt wurde. Aber einige Unternehmen haben ihre Erwartungen für 2025 bereits gesenkt. Die Sektoren Industrie, zyklische Konsumgüter und Informationstechnologie sind am stärksten betroffen – was auf Themen wie höhere Kosten für importierte Teile, Unsicherheiten in der globalen Lieferkette und verändertes Verbraucherverhalten zurückzuführen ist. Der Verbraucher ist der stärkste Faktor für das Wachstum in den USA. Schlechte Stimmung bei den US-Haushalten schlägt sich irgendwann auf die Nachfrage nieder.
Die weitreichenden Steuersenkungen des „One Big Beautiful Bill Act“, von denen Präsident Trump hofft, dass sie die Wachstumsbremse durch Zölle ausgleichen, könnten sich als inflationär erweisen. Das Joint Committee of Taxation schätzt, dass der Gesetzesentwurf in seiner jetzigen Form das Defizit bis 2034 um 3,8 Billionen US-Dollar oder 1,1 % des US-Bruttoinlandsprodukts (BIP) erhöhen würde. Wenn die Maßnahmen dauerhaft verlängert werden, würde das Defizit um 5,3 Billionen US- Dollar oder 1,5 % des BIP steigen.
Die Defizitsorgen in den USA, die durch den „One Big Beautiful Bill Act“ verstärkt werden, erhöhen die Unsicherheit und untergraben die Attraktivität langlaufender US-Staatsanleihen.
Unserer Einschätzung nach würden die Einnahmen aus den Zöllen das gestiegene Defizit nicht vollständig ausgleichen, und die Auswirkungen der Zölle auf das Wachstum würden wahrscheinlich die fiskalischen Anreize durch die Steuersenkungen zunichtemachen. Diese aggressive Fiskalpolitik hat bereits das Vertrauen in die US- Regierung als risikofreien Kreditnehmer erschüttert – was zu einem Anstieg der Laufzeitprämien und einem schwachen US-Dollar geführt und die Inflationserwartungen in die Höhe getrieben hat.
Die gestiegenen Inflationserwartungen könnten die Fähigkeit der US-Notenbank einschränken, die Zinssätze zur Unterstützung der US-Wirtschaft zu senken. Angriffe auf ihre Unabhängigkeit könnten den Anstieg der US-Renditen und die Abschwächung des US-Dollars zusätzlich verstärken.
Noch ein Wort zur Krise im Nahen Osten und zum Ölpreis: Die Eskalation im Nahen Osten könnte den Inflationsdruck erhöhen. Höhere Öl- und Transportpreise könnten zu stagflationären Risiken führen, insbesondere in Regionen, in denen Energie einen großen Anteil am Konsum ausmacht. Beispielsweise: Wenn die Straße von Hormus geschlossen wird, könnten die Ölpreise auf über 80 US-Dollar pro Barrel steigen, aber dieser Aufschlag könnte sich mit der Zeit verringern. Dennoch könnte dies zu höherer Inflation führen und das globale Wirtschaftswachstum beeinträchtigen.
Brent Rohöl Terminkontrakte (US-Dollar pro Barrel)
Brent Rohöl Terminkontrakte (US-Dollar pro Barrel)
Der Ölpreis hat sich nach den Angriffen auf den Iran wieder erholt. Der Markt befindet sich in sogenannter Backwardation – das bedeutet, dass kurzfristige Lieferungen teurer sind als langfristige: ein Hinweis, dass sich die Lage in der Zukunft entspannen und die Preise wieder fallen könnten.
Quellen: Bloomberg, Franklin Templeton Investment Solutions
Daten vom 8.7.2024 bis 7.07.2025
Es gibt also mehrere Unsicherheitsfaktoren. Selbst wenn sich die Zölle vorerst stabilisieren, hat die Volatilität der ersten Jahreshälfte Spuren in der Weltwirtschaft hinterlassen.
Vor diesem Hintergrund bleiben wir bei Aktien neutral, da wir die Auswirkungen der anhaltenden Zollpolitik noch nicht abschließend beurteilen können. US-Aktien bereiten uns Sorge angesichts schwacher makroökonomischer Bedingungen, negativer Gewinnrevisionen sowie hoher Bewertungen. Unternehmen schränken angesichts der unsicheren Aussichten ihre Kapitalinvestitionen ein.
Umgekehrt sind wir optimistischer in Bezug auf internationale Märkte, die weniger empfindlich auf die Zollpolitik reagieren – insbesondere Australien und Kanada, aber auch Europa, und die unserer Meinung nach gut aufgestellt sind, um andere Märkte inmitten der anhaltenden Handelsunsicherheit zu übertreffen.
Man muss auch die jüngsten positiven Entwicklungen in Deutschland hervorheben. Das Bundeskabinett hat ein Konjunkturpaket verabschiedet, das einen „Booster“ für Investitionsausgaben und Unternehmenssteuersenkungen beinhaltet. Der ifo-Geschäftsklimaindex ist im Juni bereits stärker gestiegen als erwartet. Diese Verbesserung ist auf das erwartete deutsche Konjunkturprogramm zurückzuführen – und auf die Lockerungspolitik der Europäischen Zentralbank (EZB). Der deutsche Aktienmarkt hat jedenfalls seit Jahresbeginn beeindruckende Renditen erzielt.
Aber wir sind für europäische Staatsanleihen positiv gestimmt relativ zu US-Staatsanleihen, da die Eurozone noch kein Handelsabkommen mit den Vereinigten Staaten abgeschlossen hat. Die Region könnte immer noch mit Strafzöllen belegt werden, die das Wachstum erheblich beeinträchtigen und die Wahrscheinlichkeit eines erneuten Abschwungs erhöhen würden. Aber die gedämpfte Inflation hierzulande gibt der Europäischen Zentralbank (EZB) Spielraum, die Zinssätze weiter zu senken, während fiskalische Stimulierungsmaßnahmen Zeit brauchen werden, um Wirkung zu zeigen.
Der US-Dollar hat während der volatilen Monate jedenfalls nicht als Schutz für US- Aktieninvestments funktioniert, und Ähnliches gilt für US-Staatsanleihen. Die Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen haben sich verändert. Seit seinem Hoch im Januar hat der Greenback gegenüber den wichtigsten frei handelbaren Währungen etwa 10 % an Wert verloren. Für 2026 und 2027 wird mit weiteren moderaten Rückgängen gerechnet, da die Kapitalzuflüsse nachlassen. Hinzu kommen ein verlangsamtes relatives BIP-Wachstum, eine schwächere relative Aktienmarktentwicklung und Unsicherheiten über die US-Politik.
Zwischen neuen Zöllen, geopolitischen Spannungen und einem taumelnden US-Dollar fragt man sich: Wie viel Unsicherheit hält die Weltwirtschaft noch aus? Und doch zeigt sich inmitten der Turbulenzen eine unerwartete Stärke – getragen von solider Unternehmensentwicklung und überraschender Widerstandsfähigkeit der Märkte.
Auch wenn viele Risiken fortbestehen, lässt sich ein vorsichtig optimistischer Ausblick nicht leugnen. Entspannungssignale im Nahen Osten und erste Anzeichen wirtschaftlicher Stabilisierung könnten den Weg bereiten – für mehr Klarheit, weniger Volatilität und die Chance auf neues Vertrauen in globale Märkte außerhalb der USA.