AUTOREN
Matthias Hoppe
SVP/Head of EMEA Portfolio Management
Franklin Templeton Investment Solutions
Zwar ist eine Normalisierung der Inflation im Gange und der Druck auf die reale Kaufkraft der Verbraucher geht etwas zurück. Noch scheinen die Zentralbanken aber nicht bereit, den Sieg über die Inflation zu verkünden. Die Preisentwicklung entspricht noch nicht ihrer Definition von Preisstabilität. Die Kerninflation etwa blieb hartnäckig hoch, sowohl in den USA als auch in der Eurozone. Es wird aber erwartet, dass sich diese ebenfalls normalisiert. In den Vereinigten Staaten soll sich etwa die Inflation der Immobilienkosten in den kommenden Quartalen abschwächen.
Gesamt- und Kerninflation Eurozone
Während die Gesamtinflation bereits rückläufig ist, liegt die Kerninflation, die volatile Komponenten wie Lebensmittel- und Energiepreise ausschließt, nahe an ihrem Höchststand.
Quelle: LSEG Datastream
Daten vom 31.08.2003 bis 31.08.2023
* ohne Nahrungsmittel, Energie, Alkohol und Tabak
Als sich im August die ZentralbankerInnen der Welt zum jährlichen, von der Federal Reserve (Fed) im ländlichen Jackson Hole veranstalteten Symposium einfanden, spiegelten die Vorträge die anhaltende Spannung zwischen den Wachstums- und Inflationsaussichten wider. Die Fed und die Europäische Zentralbank (EZB) signalisierten, auf Sicht zu fahren (oder datenabhängig), anstatt klare Prognosen über den wahrscheinlichen Weg der Geldpolitik zu geben. Die Bank of England (BoE), die Anzeichen für eine besser als erwartete Inflation sieht, gab Kommentare ab, die darauf hindeuten, dass sie sich ebenfalls dem Ende des Zyklus nähert und sich darauf vorbereitet, sich ihren datenabhängigen KollegInnen in den Industrieländern anzuschließen.
Selbst wenn die Inflation bis Ende dieses Jahres weiter nachlässt, scheint es weniger wahrscheinlich, dass die großen Notenbanken die Zinsen senken werden, bevor die Auswirkungen des langsameren Wachstums zu spüren sind. Nur in ausgewählten Schwellenländern sehen wir jetzt eine Mäßigung der Geldpolitik, was dazu beitragen könnte, diese Märkte zu stützen.
Gleichzeitig deuten Frühindikatoren für den Arbeitsmarkt darauf hin, dass es zu einer weiteren Entspannung, insbesondere in den Vereinigten Staaten, kommen könnte. Zusätzlich könnten die Disinflation von Gütern und die niedrigere Gesamtinflation dazu beitragen, die Lohnnachfrage zu dämpfen und die Inflation im Allgemeinen einzudämmen.
Zugegeben, in den Vereinigten Staaten haben sich einige Wirtschaftsdaten gefangen und geben positive Signale, so etwa im Dienstleistungsbereich. Wir gehen aber weiterhin davon aus, dass die gesamtwirtschaftliche Nachfrage aufgrund der verzögerten Auswirkungen der höheren Zinsen und des langsameren Wirtschaftswachstums weiter sinken wird. So zeigen etwa Indikatoren für das verarbeitende Gewerbe, sowohl in den USA als auch in Europa, weiterhin eine Abwärtsdynamik.
Globaler Einkaufsmanagerindex: verarbeitendes Gewerbe und Dienstleistungen
Die Divergenz zwischen Dienstleistungen und Industrie schrumpft.
Quelle: J.P. Morgan
Daten vom 31.08.2007 bis 31.08.2023
Die Eurozone ist aufgrund der verzögerten Auswirkungen der Energiekrise und der erhöhten Abhängigkeit von China größeren Bedrohungen für die Wirtschaftstätigkeit ausgesetzt. China selbst kämpft mit einem schwachen lokalen Immobilienmarkt und der Zurückhaltung der politischen Entscheidungsträger, die Gesamtwirtschaft aufgrund anhaltender struktureller Probleme anzukurbeln. Wir gehen davon aus, dass dieses politische Dilemma anhalten und das globale Wachstum bremsen wird.
Auf der anderen Seite beurteilen wir andere Schwellenländer, die heute im Vergleich zu den vergangenen Jahrzehnten weniger abhängig von China sind, positiver. Diese Märkte sind gut positioniert, um von einem Aufschwung der globalen Aktivität zu profitieren. Insgesamt charakterisieren wir die Aussichten als gemischt – möglicherweise besser als unsere früheren Befürchtungen, aber noch ohne Hinweis auf eine ausgeprägte globale Erholung.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass sich die Rezessionsrisiken für die entwickelten Volkswirtschaften, allen voran die Vereinigten Staaten, abschwächen. Aber Risiken im Zusammenhang mit den verzögerten Auswirkungen der Geldpolitik und der restriktiven Kreditvergabestandards der Banken dämpfen unseren Optimismus. Es wird erwartet, dass sich die anhaltende Widerstandsfähigkeit des Dienstleistungssektors abschwächen und dem schwachen verarbeitenden Gewerbe angleichen wird.
Gleichzeitig sind die Gewinnerwartungen der Unternehmen nach wie vor anfällig für den anhaltenden Margendruck, insbesondere dort, wo sich das Reallohnwachstum weiter auswirkt.
Der optimistischere Ausblick ist in unserer Einschätzung an den Aktienmärkten bereits eingepreist. So legte der S&P 500 Index seit Jahresbeginn rund 14 % zu, wobei der Großteil der Bewegung zwischen April und Juli stattfand. Die Bewertungen sind teilweise ambitioniert.
Künstliche Intelligenz könnte in den nächsten Jahren zu enormen Produktivitätssteigerungen führen.
Die Rally wurde allerdings vorwiegend von der Phantasie rund um Künstliche Intelligenz (KI) angetrieben. AnlegerInnen und viele BranchenexpertInnen sehen es als ausgemachte Sache an, dass der Einsatz von Künstlicher Intelligenz in Unternehmen enorme Produktivitätssteigerungen mit sich bringen wird – entsprechend profitieren die Firmen, die die Technologie dafür zur Verfügung stellen, wie etwa der Chiphersteller Nvidia. Und so war der KI-Hype bisher stärker als die Befürchtungen vor hohen Zinsen, Inflation und Rezession.
Die Beratungsfirma McKinsey hält ein jährliches Produktivitätswachstum durch KI von 0,6 % für die nächsten 20 Jahre für möglich. Gartner, ebenfalls eine Unternehmensberatung, kommt zu dem Schluss, dass Künstliche Intelligenz die Produktivität in drei Jahren verdoppeln könnte. Das alles befeuert die Börsen. Gewinner sind vor allem Nvidia, Microsoft, Meta, Alphabet, Amazon, Apple und selbst der E-Autobauer Tesla. Sie vereinen den Großteil der Kursgewinne auf sich. Allein diese sieben Titel legten zusammen nahezu 160 % zu, während die restlichen 493 Aktien im S&P 500 Index zusammen 5 % zurücklegten.
Marktkapitalisierung S&P 500 Unternehmen
Sieben Aktien dominieren den S&P 500 Index.
Quelle: Bloomberg
Stand: 22.09.2023
Trotz Anzeichen einer Stabilisierung bei Konjunktur und Inflation suchen wir nach Vermögenswerten, die attraktiver bewertet sind als Aktien. Unsere längerfristige Analyse zeigt, dass sich das Renditepotenzial globaler Anleihen, ins-besondere von Staatsanleihen mit geringerem Risiko, verbessert hat. Da die Aussichten auf eine Rezession nach wie vor da sind, gehen wir davon aus, dass die aktuellen Renditen eine angemessene Risikoprämie für ein breites Spektrum von Eventualitäten beinhalten.
Ein flexibler Ansatz ist aber nach wie vor angemessen. Obwohl beispielsweise die Gesamtrenditen von Anleihen gestiegen sind, spiegeln die Spreads von Unternehmensanleihen möglicherweise nicht vollständig den erwarteten Anstieg der derzeit niedrigen Ausfallraten wider. Deshalb halten wir weiterhin eine vorsichtigere Haltung gegenüber Unternehmensanleihen mit niedrigerem Rating ein.
Bewertungen Developed Markets und Emerging Markets
Gemessen am Kurs- Gewinn-Verhältnis sind Aktien aus Schwellenländern deutlich günstiger bewertet als Titel aus Industrieländern.
Quelle: LSEG Datastream
Daten vom 21.09.2013 bis 21.09.2023
Die bemerkenswerte Dominanz der großen US-Technologiewerte könnte sich zwar fortsetzen, wir sind jedoch geneigt, nach Alternativen zu suchen. Wir finden eine größere Attraktivität bei Aktien mit geringerer Marktkapitalisierung in den USA oder bei Aktien aus Schwellenländern, die seit Anfang Oktober 2022 bei der Rally abgehängt wurden.