AUTOREN
Matthias Hoppe
SVP/Head of EMEA Portfolio Management
Franklin Templeton Investment Solutions
US-Zölle: Teurer Protektionismus mit globaler Wirkung
Das Thema Zölle und deren teils willkürliche Festsetzung sorgte nur im April für Unruhe an den Märkten. Inzwischen scheint es vollständig eingepreist. Dabei sind die langfristigen Auswirkungen nicht zu unterschätzen.
Laut einer aktuellen Analyse des Yale Budget Lab, eines überparteilichen Forschungsinstituts, steuern die USA unter der aktuellen Regierung auf eine protektionistische Wende historischen Ausmaßes zu. Die neuen Zölle, die mittlerweile als dauerhaft gelten, heben den durchschnittlichen effektiven Zollsatz für US-Verbraucherinnen und Verbraucher auf den höchsten Stand seit der Weltwirtschaftskrise in den 1930er-Jahren.
Bevor Konsumentinnen und Konsumenten ihr Kaufverhalten anpassen (also ohne Substitutionseffekte), liegt der durchschnittliche effektive Zollsatz auf US-Importe im Jahr 2025 bei rund 17,4 %. Das führt zu einem allgemeinen Preisanstieg von etwa 1,7 % bis 1,8 %.
Wenn sich das Konsumverhalten ändert – etwa durch den Umstieg auf Produkte aus Ländern mit niedrigeren oder keinen Zöllen –, sinkt der effektive Zollsatz leicht auf 16,4 %, und der Preisauftrieb reduziert sich auf rund 1,4 %. Das zeigt: Substitutionseffekte dämpfen die Belastung, beseitigen sie aber nicht.
Insgesamt führen die Zölle zu einem spürbaren Anstieg der Verbraucherpreise. Der durchschnittliche Einkommensverlust pro Haushalt liegt bei rund 2.300 bis 2.400 US-Dollar jährlich. Besonders betroffen sind Branchen wie Bekleidung – Schuhe haben sich um 38–40 %, Kleidung um 37–39 % verteuert. Auch im Automobilbereich werden langfristige Preissteigerungen von rund 10 % erwartet.
Die Studie zeigt auch, dass Zölle und entsprechende Gegenmaßnahmen anderer Länder das reale BIP-Wachstum der USA in den Jahren 2025 und 2026 jeweils um etwa 0,5 Prozentpunkte senken dürften. Langfristig könnte das reale BIP um rund 0,1 % niedriger liegen – das entspricht einem Verlust von etwa 25 Milliarden US-Dollar pro Jahr.
Die Ergebnisse bestätigen: Die Kosten der Zölle tragen größtenteils die US-Verbraucherinnen und Verbraucher – insbesondere Haushalte mit niedrigem Einkommen. Damit wird die makroökonomische Belastung durch die im Jahr 2025 eingeführten Zölle nochmals unterstrichen.
International zeigt sich ein gemischtes Bild: Während Kanada (-2,1 %) und China (-0,2 %) wirtschaftliche Einbußen hinnehmen müssen, profitiert die EU leicht (+0,1 %). Die Vorteile für europäische Exporte ergeben sich aus einem bilateralen Zollabkommen mit den USA sowie aus einer Umverteilung globaler Handelsströme zugunsten Europas.
Es gibt jedoch auch andere Stimmen, die den Zöllen weder einen inflationären noch einen wachstumsdämpfenden Effekt zuschreiben. Auf genau diese Einschätzung scheint derzeit die Mehrheit der Anlegerinnen und Anleger zu vertrauen.
Geldpolitik unter politischem Druck
Gleichzeitig gerät die US-Notenbank Federal Reserve zunehmend unter Druck – ökonomisch durch die hartnäckige Inflation, politisch durch den wachsenden Einfluss aus dem Weißen Haus. Am 17. September senkte sie die Leitzinsen – trotz einer Inflationsrate von 2,7 %, gemessen am PCE-Index (Personal Consumption Expenditures Price Index). Der PCE gilt als bevorzugtes Inflationsmaß der Fed, da er im Vergleich zum Verbraucherpreisindex (CPI) ein breiteres und flexibleres Bild des Konsumverhaltens zeichnet.
An den Finanzmärkten wird derzeit mit mindestens einer weiteren Zinssenkung im Dezember gerechnet. Doch die durch neue US-Zölle angestoßene Teuerung könnte den geldpolitischen Handlungsspielraum schon bald wieder spürbar einengen. Zwar bewegt sich die Fed in Richtung geldpolitischer Normalisierung – ein klar expansiver Kurs ist jedoch kaum zu erwarten.
Auch die Kommunikation der Notenbank trägt zur Unsicherheit bei: Fed-Chef Jerome Powell sendete aus Sicht vieler Marktteilnehmerinnen und -teilnehmer eine widersprüchliche Botschaft. Er bezeichnete die Zinssenkung als eine Maßnahme des Risikomanagements, obwohl die zugrunde liegenden makroökonomischen Prognosen eher restriktiv ausfielen.
Ein Blick auf den Arbeitsmarkt zeigt ein uneinheitliches Bild. Die Arbeitslosenquote bleibt mit etwas über 4 % stabil, doch strukturelle Schwächen nehmen zu: Die Langzeitarbeitslosigkeit liegt auf dem höchsten Stand seit 2017, und die Beschäftigung im Gütersektor schrumpft bereits den vierten Monat in Folge.
Auch die Inflationsentwicklung bleibt komplex. Während die Gesamtinflation derzeit relativ stabil erscheint, zeigen sich in den Kernsegmenten – vor allem bei Dienstleistungen ohne Mieten – weiterhin hohe Preisdynamik und steigende Inputkosten. Die Argumente für weitere Zinssenkungen gründen daher weniger auf einer spürbaren Entspannung bei der Inflation, sondern vor allem auf der allmählichen Schwäche am Arbeitsmarkt.
Kapitalmärkte trotzen – noch – dem Sturm
Trotz geopolitischer Spannungen, zunehmender Zölle und geldpolitischer Unsicherheiten zeigen sich die globalen Aktienmärkte bislang erstaunlich widerstandsfähig. Die Berichtssaison zum zweiten Quartal 2025 fiel insbesondere in den USA überzeugend aus.
Ein wesentlicher Treiber bleibt der Technologiesektor. Die Investitionen der großen US-Technologieunternehmen mit führender Cloud- und KI-Infrastruktur – darunter Amazon, Microsoft, Alphabet und Meta – werden 2025 auf über 300 Mrd. US-Dollar geschätzt, was einem Anstieg von rund 50 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Getrieben wird dieser Boom vor allem durch den weiteren Ausbau von Künstlicher Intelligenz und Cloud-Diensten. Für 2026 wird zwar mit einer temporären Abkühlung gerechnet (minus 20–30 %), doch eine zunehmende Verlagerung hin zu produktiven KI-Anwendungen könnte diesen Rückgang zumindest teilweise abfedern.
Aber Zweifel bleiben. Zwar ist das makroökonomische Umfeld weiterhin unterstützend für Risikoanlagen – mit robustem Wachstum, moderater Inflation und insgesamt lockerer Geld- und Fiskalpolitik. Auch die Unternehmensdaten bleiben solide, was sich in verbesserten Gewinnschätzungen widerspiegelt.
Gleichzeitig mehren sich jedoch die Herausforderungen. Für die kommenden Quartale erwarten wir eine allmähliche Abschwächung des Wachstums und einen erneuten Inflationsanstieg, vor allem infolge der neuen US-Zölle, deren volle Wirkung auf die Konsumentenpreise noch aussteht.
Diese Gemengelage spricht grundsätzlich noch für ein positives Szenario an den Aktienmärkten – solange das fundamentale Umfeld stabil bleibt. Allerdings scheinen die Bewertungen vieler Segmente bereits sehr anspruchsvoll. Vor diesem Hintergrund bleibt unsere Allokation gegenüber Aktien neutral.