Meine Gedanken zur aktuellen Lage: Der Dollar ist tot, es lebe der Dollar

Die Traueranzeige für den US-Dollar wurde schon viele Male geschrieben – im letzten Jahr immer häufiger. Jedes Mal, wenn neue Analysen eine Beschleunigung der Entdollarisierung verkünden, richtet die Welt ihre Finanzarchitektur neu auf Alternativen aus, und die Vorherrschaft des US-Dollar neigt sich dem Ende zu. In einem aktuellen Bericht des Deutsche Bank (DB) Research Institute¹ wird argumentiert, der Konflikt in Nahost stelle einen „perfekten Sturm für den Petrodollar“ dar. Eine eingängige Formulierung, doch der Bericht dient als Beispiel für die Schwäche der meisten Analysen, die den Untergang des US-Dollar prophezeien: Sie konzentrieren sich auf eine Seite der Gleichung und übersehen dabei das Gesamtbild.

Das Petrodollar-Argument – und warum es am Kern der Sache vorbeigeht

Kurz gesagt lautet die „Petrodollar-These“ wie folgt: Die weltweite Vorherrschaft des US-Dollar beruht in entscheidendem Maße darauf, dass der weltweite Ölhandel in US-Dollar (USD) abgewickelt wird. Das geht auf das Petrodollar-Abkommen zurück, das 1974 zwischen den USA und Saudi-Arabien formalisiert wurde und das die Abrechnung von Ölexporten in US-Dollar an Sicherheitsgarantien der USA koppelte. Da Öl für die weltweite Fertigungsindustrie von zentraler Bedeutung ist, kurbelte das Abkommen die Dollarnachfrage im gesamten globalen Handelssystem an – nicht nur auf den Energiemärkten. Im Bericht der DB heißt es, dass das Abkommen jetzt ins Wanken gerät: 85 % des Rohöls aus Nahost gehen nach Asien und nicht in die USA, Saudi-Arabien lokalisiert die Verteidigung im Rahmen der Vision 2030, Irans Ölexporte sind aufgrund von Vereinbarungen mit China zunehmend in Renminbi bepreist und mit dem Krieg im Iran haben die USA für Aufruhr in Nahost gesorgt und die regionale Sicherheit untergraben.² Daher, so das Argument, wird der Ölhandel zunehmend in anderen Währungen als dem US-Dollar abgerechnet, und der Niedergang des US-Dollar wird unvermeidlich.

Ich halte diese Sichtweise für allzu vereinfachend. Tatsächlich kehrt sie den Kausalzusammenhang teilweise um. Der Ölpreis wird nicht einfach deshalb in US-Dollar angegeben, weil die USA seit Langem als Weltpolizei agieren. Ölexporteure haben ein starkes Eigeninteresse an einer Bezahlung in USD – aufgrund dessen, wofür der US-Dollar steht: Zugang zu den tiefsten und liquidesten Kapitalmärkten der Welt, gestützt auf einen institutionellen und rechtlichen Rahmen, der Eigentumsrechte schützt und Verträge durchsetzt, und getragen von einer starken, dynamischen und innovativen Wirtschaft. Drei Säulen untermauern das.

• Die Größe und die Dynamik der US-Wirtschaft. Die USA produzieren rund 25 % des globalen Bruttoinlandsprodukts (BIP) zu Marktwechselkursen. Das Land bleibt die größte Einzeldestination für globale Kapitalflüsse. Selbst bei hoher Verschuldung und Haushaltsbedenken – die ich ernst nehme – hat das nominale Wachstum der USA durchweg Renditen unterstützt, die ausländische Investitionen anziehen.
• Institutionelle Glaubwürdigkeit. Die Federal Reserve (Fed) gehört zu den glaubwürdigsten Zentralbanken der Welt. US-Gerichte setzen Verträge durch. Die Rechtsstaatlichkeit auf den US-Kapitalmärkten ist keine Plattitüde. Sie ist ein quantifizierbarer Faktor, den Devisenmanager bei der Entscheidung, wo sie ihre Ersparnisse anlegen, einkalkulieren. Der Bericht der Europäischen Zentralbank aus dem Jahr 2025 zur „internationalen Rolle des Euro“ unterstreicht, dass der Euroraum trotz bedeutender Fortschritte nach wie vor durch fragmentierte Kapitalmärkte und das Fehlen eines Marktes für einen einheitlichen sicheren Anlagewert in der Größenordnung von US-Staatsanleihen eingeschränkt ist.
• Unübertroffene Markttiefe. Ein Devisenmanager in Riad oder Delhi, der 50 Mrd. USD über Nacht anlegen möchte, hat eine ernstzunehmende Option: die Dollarmärkte. Der Renminbi kann diesen Zufluss nicht auffangen – Chinas Kapitalbilanz bleibt im Wesentlichen geschlossen, auf Renminbi lautende Vermögenswerte sind nur begrenzt konvertierbar und Chinas Rechtssystem bietet nicht den Schutz externer Gläubiger, den die Dollarmärkte bieten.

Mangel an einer glaubwürdigen Alternative

Diese Stärken sind derzeit andernorts nicht zu finden. Worin besteht die Alternative? Der Euroraum kann keinen einheitlichen sicheren Anlagewert in ausreichendem Umfang ausgeben. Der Renminbi unterliegt Kapitalverkehrskontrollen und ist nicht frei konvertierbar. Digitale Währungen – ob digitale Zentralbankwährungen wie die, die Project mBridge zugrunde liegen, oder private Stablecoins – wickeln Transaktionen ab, bieten aber nicht die Funktion des Wertspeichers, die der Status als Reservewährung erfordert. Ein Währungskorb ist keine Reservewährung, sondern eine Konvention der Rechnungslegung. Die meisten Stablecoins lauten ohnehin auf US-Dollar.

Echte Konkurrenz für den US-Dollar ist meiner Meinung nach noch nicht in Sicht. Nicht, weil Alternativen grundsätzlich undenkbar wären, sondern weil der Aufbau der erforderlichen institutionellen Infrastruktur – tiefe Märkte, Rechtsstaatlichkeit, vollständige Konvertierbarkeit, nachweisliche makroökonomische Stabilität – Jahrzehnte und nicht nur einige Jahre dauert.

Dominanz des US-Dollar: Was die Daten zeigen

Das ist der Punkt, an dem die meisten Vorhersagen über den Niedergang des US-Dollar scheitern. Einige haben auf Anzeichen einer Schwäche der US-Wirtschaft hingewiesen. Andere haben argumentiert, dass die Nutzung des dollarbasierten Finanzsystems als geopolitisches Druckmittel für Länder einen überwältigenden Anreiz darstellt, sich vom Dollar abzuwenden. Wiederum andere bringen vor, dass die aktuelle Regierung die Robustheit der US-Institutionen unheilbar untergräbt. Auch wenn alle diese Beobachtungen vielleicht einen Funken Wahrheit enthalten, bewirkt keine davon einen wirklichen Unterschied.

Betrachten Sie die Belege für die vier Schlüsselfunktionen, die den Status einer Reservewährung ausmachen.

1. Laut Daten des Internationalen Währungsfonds zur Zusammensetzung der offiziellen Devisenreserven für das vierte Quartal 2025 – die einen Reservepool an Devisen (FX) von insgesamt 13,14 Bio. USD abdecken – macht der Dollar fast 57 % der zugewiesenen Reserven aus, während der Euro bei 20 % und der Renminbi bei 2 % liegt. Der Dollar ist gegenüber einem Höchststand von rund 72 % im Jahr 1999 zurückgegangen, dominiert aber weiterhin mit großem Abstand.
2. Bei grenzüberschreitenden Zahlungen stieg laut Zusammenstellungen der Nachrichtendaten von SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication) durch Mitarbeiter der Fed der Anteil des US-Dollar am internationalen Zahlungsverkehr von 31,8 % im Jahr 2010 auf rund 50 % Anfang 2026 – unterdessen fiel der Anteil des Euro von 40,4 % auf 22,8 %. Die Handelsfinanzierung ist noch stärker konzentriert: Laut dem Global Currency Tracker von SWIFT vom März 2026 liegt der Anteil des Dollar an Dokumentenakkreditiven und Inkassoaufträgen bei etwa 82 %.
3. Auf den Devisenmärkten ergab die dreijährliche Umfrage der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich 2025, dass der Dollar auf der einen Seite 89 % des außerbörslichen Devisenumsatzes ausmacht – verglichen mit nur 8,5 % für den Renminbi.
4. Die US-Staatsanleihemärkte – der weltweit größte Pool sicherer Anlagewerte – wiesen laut der Securities Industry and Financial Markets Association im Februar 2026 ein ausstehendes Volumen von 30,6 Bio. USD auf, wobei das durchschnittliche tägliche Handelsvolumen am Sekundärmarkt etwa 1,29 Bio. USD betrug. Kein anderer Markt für Staatsanleihen kommt dem nahe.
    

Das sind keine Kennzahlen einer Währung im Niedergang. Das sind die Kennzahlen einer Währung, die unter leichtem Druck steht – einem Druck, der seit zwei Jahrzehnten schwelt, ohne eine grundlegende Veränderung herbeizuführen.

Die Schwäche des Dollar ist zyklisch, nicht strukturell

Der USD hat im vergangenen Jahr erheblich abgewertet. Einige Beobachter haben dies als Anzeichen für einen strukturellen Niedergang gewertet. Ich sehe das anders. Auf breiter, realer und handelsgewichteter Basis liegt der US-Dollar nach wie vor deutlich über seinen Tiefstständen von Mitte der 1990er-Jahre und Ende der 2000er-Jahre – Niveaus, bei denen kein seriöser Analyst davon ausgegangen ist, dass die Vorherrschaft des Dollar ein Ende finden würde. Eine gewisse Dollarschwäche steht völlig im Einklang mit dem Status einer globalen Reservewährung. Im Gegensatz zum Renminbi ist der Dollar eine frei schwankende Währung. Er schwankt. Nach oben und unten.