AUTOREN
Scott Glasser
Managing Director, Chief Investment Officer, Portfolio Manager
Die wichtigsten Punkte
- Wir gehen davon aus, dass 2025 für Aktien zwar kein herausragendes, aber zumindest positiveres Jahr mit reichlich Liquidität, soliden Unternehmensgewinnen und einer euphorischen Stimmung sein wird, getragen durch die erhoffte wachstumsfreundliche und deregulierende politische Agenda.
- Unser Fokus liegt auf der Bewertung der Nachhaltigkeit der aktuellen Fundamentaldaten und der Überwachung der Risiken, die dieses Bild trüben könnten. Die größten Risiken sind nach unserer Einschätzung auf kurze Sicht die übertriebene Bullenstimmung und auf lange Zeit die überzogenen Erwartungen niedriger Zinssätze.
- Während Megacaps, die am meisten vom GenKI-Investitionszyklus profitiert haben, in nächster Zeit auf der Stelle treten werden, dürfte diversifizierten Portfolios mit Small- und Midcaps sowie zyklischeren Unternehmen das anhaltende Wirtschaftswachstum zugute kommen.
Aktien verzeichnen historisch starke Wertentwicklung
Der S&P 500 Index legte von Januar bis November um 28 % zu. Einen derart hohen Anstieg, der an sich schon außergewöhnlich ist, gab es in diesem Zeitraum bisher nur einmal, nämlich 1997. Die nachlaufende 12-Monats-Rendite liegt bei 34 % (95. Perzentil der einjährigen rollierenden Renditen seit 1989), das ist mit einem Wort gesagt spektakulär.
Der designierte US-Präsident Donald Trump dürfte in seiner zweiten Amtszeit die Steuern senken und die Regulierungsschrauben lockern. Der Aktienmarkt geht daher von einer Zunahme der Produktivität und einem regen Investitionsgeschehen in den nächsten Jahren aus. Nach unserer Einschätzung dürften die ersten Auswirkungen des Wahlsiegs von Donald Trump von der Richtung her ähnlich aussehen wie 2016 – also günstig für Value-Aktien, Smallcaps und zyklische Titel. Vor dem Hintergrund einer reiferen Konjunktur und der aktuell hohen Bewertungen dürfte die Entwicklung allerdings weniger deutlich ausfallen als damals. Marktinterne Faktoren, d. h. der Beitrag der verschiedenen Sektoren, Stile und Marktkapitalisierungen zu den Gesamtrenditen, spiegeln einen Aktienmarkt wider, der breit abgestützt ist und auf ein gesundes Investmentumfeld hindeutet.
Liquidität, nach unserem Dafürhalten der Haupttreiber für Bullen- und Bärenmärkte, ist weiterhin reichlich vorhanden und die Credit Spreads liegen in der Nähe ihres Allzeittiefs (Abbildung 1), die Finanzierungsaktivität am Kapitalmarkt ist rege (Zunahme der Hochzinsemissionen um 44 % seit Jahresbeginn bis Oktober) und die Renditekurve verläuft das erste Mal seit zwei Jahren positiv. Die Stimmung ist daher euphorisch und die Erwartungen sind hoch. Unser Fokus liegt auf der Analyse der Nachhaltigkeit der aktuellen Fundamentaldaten und der Überwachung der lang- und kurzfristigen Risiken, die dieses Bild trüben könnten.
Abbildung 1: Liquidität selten so reichlich vorhanden
Stand: 30. September 2024. Quelle: ClearBridge Investments, Bloomberg Finance. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftigen Renditen.
Der vielleicht stärkste Treiber der Aktienrenditen in den letzten zwölf Monaten war die Widerstandsstärke der Unternehmensgewinne, die entgegen allen Erwartungen, auch unseren, ein positives Wachstum verzeichneten. Die Erträge dürften den Prognosen zufolge 2025 um 14,6 % wachsen. Auch wenn es im Jahresverlauf zu einer Abschwächung kommen wird, was ganz normal ist, rechnen wir mit einem soliden Wirtschaftswachstum, das durch fortgesetzte Staatsausgaben, Produktivitätsgewinne, stabile Beschäftigungstrends und Lohnsteigerungen gekennzeichnet sein wird. Nach unserer Einschätzung werden sich die potenziellen politischen Veränderungen, die mit der Trump-Regierung einhergehen, zumindest teilweise in den Marktbewertungen widerspiegeln. Es wird positive und negative Effekte geben, deren Wirkung wir mit der Zeit besser verstehen werden. Wir rechnen mit einer weniger strengen Regulierung, was den Weg für Investitionen frei machen und einen M&A-Zyklus in Gang setzen wird. Das wäre für die Kapitalmärkte zuträglich.
Was die längerfristigen Risiken anbelangt, machen wir uns hauptsächlich darüber Sorgen, dass die Erwartungen der AnlegerInnen hinsichtlich niedrigerer Zinssätze überzogen sind und höheren Aktienmarktrenditen entgegenstehen könnten. Wir gehen davon aus, dass sich die Realzinssätze ihrem längerfristigen historischen Niveau – und nicht dem Niveau während der Finanzkrise, auf das sich viele AktienanlegerInnen eingeschossen haben – annähern werden, insbesondere vor dem Hintergrund der erwarteten höheren Staatsausgaben und stärkeren Refinanzierungsaktivität. Auch wenn die Aktienmärkte bislang gut mit höheren Diskontsätzen zurechtkamen, werden die allmähliche Akzeptanz eines „Back to the future“ Zinsumfelds sowie die Unsicherheit hinsichtlich der zukünftigen politischen Maßnahmen die Aktienrenditen 2025 stärker beeinflussen als in diesem Jahr.
Für die nähere Zukunft machen wir uns Sorgen, dass die kurzfristigen Erwartungen überzogen und damit zu optimistisch sind. Die meisten Kennzahlen, wie z. B. die Investors Intelligence Bull/Bear Ratio, das Citi Panic-Euphoria Modell und die aktuellen Put-Call-Ratios, belegen ein sehr hohes Maß an Optimismus. In der Vergangenheit waren dies Negativfaktoren und Vorboten für unterdurchschnittliche kurzfristige Renditen. Allerdings spricht eine gute Marktstimmung, die sich in hohen Marktbewertungen ausdrückt, nicht automatisch für eine Marktschwäche, sondern schafft lediglich die Voraussetzungen für eine Anfälligkeit des Marktes gegenüber einer Korrektur. Geopolitische Probleme, die falschen politischen Entscheidungen und eine andere Entwicklung der Gewinne und/oder Zinssätze als erwartet könnten der Zündfunke dafür sein.
Abbildung 2: Put/Call Ratios deuten auf zunehmende Selbstgefälligkeit der AnlegerInnen hin
Hinweis: Der Wert vom 10. Januar 2024 wurde in der Abbildung nicht berücksichtigt. Stand: 6. Dezember 2024. Quellen: Chicago Board Options Exchange (CBOE), Macrobond. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftigen Renditen.
Wir gehen davon aus, dass generative KI in den nächsten zehn Jahren richtungsweisende Technologien und Chancen für AnlegerInnen hervorbringen wird. Die in diesem Bereich tätigen Unternehmen – Marktführer, denen enorme Gewinne prophezeit werden, könnten Volatilität ausgesetzt sein. Nach den jüngsten Gewinnen und hohen Bewertungen dürften die Unternehmen wieder auf den Boden der Tatsachen zurückgeholt werden, d. h. normale nichtlineare Akzeptanzraten, Anpassung der Geschäftsmodelle, mögliche Engpässe und unbekannte Anlagerenditen. Zum Glück haben sich die AnlegerInnen in den letzten drei bis sechs Monaten für andere Teilsektoren des S&P 500 geöffnet und sich damit weitere Gewinne gesichert.
Wir gehen davon aus, dass 2025 zwar kein herausragendes, aber zumindest positives Jahr mit reichlich Liquidität, soliden Unternehmensgewinnen und einer euphorischen Stimmung sein wird, getragen durch die erhoffte wachstumsfreundliche und deregulierende politische Agenda. Die längerfristigen Fundamentaldaten sind weiterhin solide und nach unserer Einschätzung dürften diversifizierte Portfolios, die Small- und Midcaps sowie zyklischere Unternehmen enthalten, von weiterem Wirtschaftswachstum profitieren. Wir rechnen jedoch mit stärkerer Volatilität im nächsten Jahr, da die AnlegerInnen trotz zahlreicher unkalkulierbarer Risiken übertrieben optimistisch sind. Daraus könnte sich für langfristig orientierte AnlegerInnen eine Kaufchance ergeben.
Definitionen
Der S&P 500 Index ist ein nicht gemanagter repräsentativer Index aus 500 Aktien, der generell die Wertentwicklung von Großunternehmen in den USA widerspiegelt.
Die CBOE Put/Call Ratio umfasst Indexoptionen und Aktienoptionen. Die Kennzahl ist ein beliebter Indikator für die Marktstimmung. Eine höhere Put/Call Ratio deutet auf einen zu pessimistischen Markt hin und die Aktienkurse könnten steigen. Eine niedrigere Put/Call Ratio deutet auf einen zu überschwänglichen Markt hin, der zu einem starken Kursverfall führen könnte.
WO LIEGEN DIE RISIKEN?
Alle Anlagen sind mit Risiken verbunden, einschließlich des möglichen Verlusts des Anlagekapitals. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen. Eine direkte Anlage in einen Index ist nicht möglich. Die Renditen nicht aktiv gemanagter Indizes enthalten keine Gebühren, Aufwendungen oder Ausgabeaufschläge.
Beteiligungspapiere unterliegen Kursschwankungen und sind mit dem Risiko des Kapitalverlusts verbunden. Unternehmen mit hoher Marktkapitalisierung (Large Caps) können je nach Markt- und Wirtschaftslage bei den Anlegern in Ungnade fallen. Mit Small Caps und Mid Caps können größere Risiken und mehr Volatilität verbunden sein als mit Large Caps.
Rohstoffe und Währungen sind mit erhöhten Risiken verbunden, zu denen unter anderem Marktrisiken und politische Risiken, das Regulierungsrisiko sowie Risiken im Zusammenhang mit naturgegebenen Bedingungen gehören, sodass sie unter Umständen nicht für alle Anleger geeignet sind.
US-Staatsanleihen (Treasuries) sind direkte Schuldverschreibungen, die von der US-Regierung begeben werden und durch ihre uneingeschränkte Kreditwürdigkeit und Steuerhoheit abgesichert sind. Die US-Regierung garantiert die Kapital- und Zinszahlungen auf US-Staatsanleihen, wenn die Wertpapiere bis zur Endfälligkeit gehalten werden. Im Gegensatz zu US-Staatsanleihen sind Schuldtitel, die von Bundesbehörden und Gebietskörperschaften begeben werden, sowie damit verbundene Anlagen nicht unbedingt durch die uneingeschränkte Kreditwürdigkeit und Steuerhoheit der US-Regierung abgesichert. Selbst wenn die US-Regierung die Kapital- und Zinszahlungen auf Wertpapiere garantiert, betrifft diese Garantie keine Verluste, die auf einen Rückgang des Marktwerts dieser Wertpapiere zurückzuführen sind.