AUTOREN
Francis Gannon
Co-Chief Investment Officer, Managing Director
Hohe Renditen, niedrigere Zinsen und eine robuste US-Konjunktur waren im dritten Quartal 2025 die richtige Kombination für Anleger, die großen US-Indizes erreichten neue Höchststände. Die höchsten Renditen entfielen auf die Titel mit der geringsten Kapitalisierung – der Russell 2000 Index legte um 12,4 % zu, während der Russell 1000 Index ein Plus von 8,0 % erreichte. Damit haben Small Caps einen deutlichen und lange erwarteten Sprung nach vorn gemacht.
Micro Caps schnitten sogar noch besser ab als ihre Small-Cap-Pendants; der Russell Microcap Index schnellte um 17,0 % in die Höhe.
Interessanterweise war der Renditezuwachs bei den Small Caps (und auch bei den Micro Caps) breit abgestützt, wohingegen sich die Renditen im Large-Cap-Segment stärker auf Technologiewerte konzentrierten und in diesem Segment auch stärker gewichtet waren. Dies gilt insbesondere für Aktien von Unternehmen mit höherer Kapitalisierung, bei denen der Fokus oder das Engagement auf dem Thema KI liegt: Im dritten Quartal 2025 kletterte der Nasdaq Composite um 11,4 % nach oben, der Russell Top 50 Index der Mega Caps tendierte um 10,7 % aufwärts.
Ein überragendes Quartal für US-Aktien
Renditen der Russell Indizes im dritten Quartal 2025
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen.
Zweistellige Zuwächse gegenüber den Tiefs vom April
Der Jahresauftakt 2025 war pessimistisch gewesen, unter anderem war es nach dem „Tag der Befreiung“ am 2. April zu massiven Abverkäufen gekommen, bis die Märkte am 8. April das Tief des Jahres 2025 erreichten. Seitdem haben Aktien wieder kraftvolle Höhenflüge vollzogen: Der Russell 2000 schnellte vom 08.04.2025 bis zum 30.09.2025 um 39,9 % in die Höhe, der Russell 1000 erzielte ein Plus von 35,2 %.
Genau wie im dritten Quartal 2025 entfielen auch in diesem Zeitraum die höchsten Renditen auf die Aktien mit der allerniedrigsten und der höchsten Kapitalisierung, insbesondere auf Papiere mit Bezug zum Technologiesektor: Der Russell Microcap stieg in diesem Zeitraum um 53,8 % zu, beim Russell Top 50 waren es 41,9 % (und beim NASDAQ 48,9 %).
Beeindruckende Stärke der US-Aktien
Renditen der Russell Indizes vom 08.04.2025 bis zum 30.09.2025
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen.
Large Caps konnten ihren Performancevorsprung vom Jahresbeginn bis zum 30.09.2025 verteidigen: Der Russell 2000 legte um 10,4 % zu, verglichen mit einem Plus von 14,6 % beim Russell 1000. Die Micro Caps überflügelten hingegen die Large Caps, sie tendierten um 15,7 % nach oben, während der Russell Top 50 Index der Mega Caps um 16,5 % nach oben kletterte.
Ausland
Die Performance der Nicht-US-Aktien war im Berichtsquartal etwas weniger dynamisch, doch als Gruppe haben sie im bisherigen Jahresverlauf 2025 eine konstantere Positivperformance erzielt, denn sie konnten sich der pessimistischen Stimmung entziehen, unter der die meisten US-Indizes im ersten Quartal 2025 litten. Im dritten Quartal 2025 stieg der MSCI ACWI ex-USA Small Cap Index um 6,7 %, der MSCI ACWI ex-USA Large Cap Index legte um 7,2 % zu.
Die Indizes entwickelten sich im bisherigen Jahresverlauf bis Ende September praktisch im Gleichschritt, der MSCI ACWI ex-USA Small Cap tendierte um 25,5 % nach oben, und auch der MSCI ACWI ex-USA Large Cap legte um 25,5 % zu. Die annualisierten Renditen für die Zeiträume von einem, drei, fünf und zehn Jahren bis zum 30.09.2025 lagen ebenfalls eng beieinander, nur über zehn Jahre gesehen lagen die Small Caps leicht vorn.
Die Small-Cap-Stilstory
Angesichts der Stärke der Mega-Cap-Technologieaktien und der qualitativ weniger hochwertigen Small Caps im dritten Quartal 2025 (gemessen an den Renditen auf das investierte Kapital) war die Differenz zwischen den Small-Cap-Stilindizes etwas überraschend, denn in früheren Phasen eines Aufschwungs waren Wachstumswerte aus dem Small-Cap-Segment oft die Spitzenreiter gewesen. Im dritten Quartal 2025 erzielt der Russell 2000 Value Index jedoch ein Plus von 12,6 % verglichen mit einer Rendite von 12,2 % beim Russell 2000 Growth.
Im Zeitraum vom 08.04.2025 bis zum 30.09.2025 hatten dagegen Wachstumswerte aus dem Small-Cap-Universum die Nase vorn, der Russell 2000 Growth stieg um 43,2 % verglichen mit 35,3 % beim Russell 2000 Value. Wachstumswerte aus dem Small-Cap-Segment konnten ihren Performancevorsprung ebenfalls vom Jahresbeginn bis zum 30.09.2025 verteidigen: Sie legten in diesem Zeitraum um 11,7 % zu, verglichen mit einem Plus von 9,0 % beim Small-Cap-Value-Index. Betrachtet man längere Zeiträume, so überflügelte der Russell 2000 Growth den Russell 2000 Value über Zeiträume von einem, drei und zehn Jahren, während der Russell 2000 Value in den fünf Jahren bis zum 30.09.2025 vorn lag.
Die Small-Cap-Sektorstory
Was einen weiteren Maßstab für die breit abgestützten Gewinne der Small Caps angeht, so leisteten alle elf Sektoren im Russell 2000 im dritten Quartal 2025 einen positiven Beitrag. Besonders erfreulich wirkten die Sektoren Industrie, Informationstechnologie, Gesundheitswesen sowie zyklische Konsumgüter, und zyklische Sektoren schnitten besser ab als defensive Sektoren – wie in einer wachsenden Wirtschaft zu erwarten war. Mit Ausnahme von Energie und Immobilien liegen alle Sektoren im bisherigen Jahresverlauf im Plus, und auch hier sind die Sektoren Industrie und Technologie mit Abstand die Spitzenreiter.
Alle elf Sektoren kamen der Performance im dritten Quartal 2025 zugute
Sektorbeiträge zum Russell 2000 im dritten Quartal 2025
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen.
Ein ähnliches Muster war bei der Small-Cap-Sektorperformance seit den Tiefs von Anfang April zu erkennen. Vom 08.04.2025 bis zum 30.09.2025 kamen die größten Positivbeiträge aus den Sektoren Industrie, Informationstechnologie und Finanzen – und alle elf Sektoren lagen im Plus.
Die Argumente für eine anhaltende Führungsposition der Small Caps
In den vergangenen Jahren ist viel über die extrem hohen Bewertungen der US-Aktien gesagt und geschrieben worden. Unseres Erachtens darf man dabei jedoch nicht vergessen, dass sich diese Kommentare überwiegend auf Aktien von Unternehmen mit höherer Kapitalisierung konzentrierten, ob es nun um die Glorreichen Sieben (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia und Tesla), den NASDAQ 100 oder den S&P 500 ging. Wir halten Small Caps nach wie vor für deutlich angemessener bewertet als ihre Large-Cap-Pendants, denen mit Blick auf die Bewertungen die größte Aufmerksamkeit geschenkt wurde.
Zwei Beobachtungen verdeutlichen, warum wir die Gruppe der Small Caps als immer noch attraktiv bewertet einstufen. Erstens: Der Russell 2000 Index steht gemessen am Russell 3000 Index seit Ende 1984 im Schnitt bei 7,6 %. Doch selbst nach dem kräftigen Anstieg gegenüber den Tiefs vom April lag die Gewichtung des Russell 2000 Ende September immer noch bei nur 4,4 % und damit deutlich unter diesem langfristigen Durchschnitt.
Gewichtung von Small-Caps im Russell 3000 unter dem historischen Tiefstand
Gesamtmarktkapitalisierung des Russell 2000 in Prozent der Gesamtmarktkapitalisierung des Russell 3000 (in %), 30.09.1984 bis 30.09.2025
Quelle: FactSet. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen.
Und zweitens: Gemessen an unserer bevorzugten Indexbewertungskennzahl, dem Verhältnis des Unternehmenswerts zum Gewinn vor Zinsen und Steuern (EV/EBIT), waren die Bewertungen für den Russell 2000 gegenüber dem Russell 1000 nach wie vor attraktiv.
Relative Bewertungen von Small Caps ggü. Large Caps weiterhin nahe am niedrigsten Stand seit 25 Jahren
Verhältnis des Median-EV/EBIT der letzten zwölf Monate zwischen dem Russell 2000 und dem Russell 1000 (ohne Unternehmen mit negativem EBIT), 30.09.2000 bis 30.09.2025
Quelle: FactSet. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen.
Gewinne der Small-Cap-Unternehmen dürften höher ausfallen als die ihrer Large-Cap-Pendants
Da die Schuldtitel der Small-Cap-Unternehmen überwiegend variabel verzinslich sind, werden selbst eher konservativ kapitalisierte Small-Cap-Unternehmen nun eine gewisse Erleichterung verspüren, denn die Zinsen sind gesunken (und könnten im Oktober und/oder Dezember noch weiter nach unten gehen). Am zuversichtlichsten stimmt uns jedoch die Tatsache, dass viele Small-Cap-Unternehmen nun langsam aus einer zweijährigen Phase der Gewinnrezession herauskommen. Wir sehen daher die Möglichkeit, dass ein stärkeres Gewinnwachstum die Performance dieser Anlageklasse, die mehrere Jahre lang den Large Caps hinterherhinkte, beflügeln kann. Und dieses positive Bild könnte noch zusätzlich durch ein jüngst verabschiedetes Bundesgesetz aufgehellt werden, das es Unternehmen gestattet, die Kosten qualifizierter Vermögenswerte in dem Jahr, in dem sie in Betrieb genommen werden, in voller Höhe abzusetzen. Dies beschleunigt steuerliche Abzüge, reduziert den zu versteuernden Gewinn und erhöht den Cashflow im Jahr des Kaufs. Einfach ausgedrückt: Das Potenzial der Small Caps für eine Steigerung der Kennzahlen bis Ende 2025 und darüber hinaus ist erheblich. Da sich die meisten unserer inländischen Small-Cap-Strategien auf Unternehmen mit Gewinnen konzentrieren, ist es unseres Erachtens auch erwähnenswert, dass frühere Phasen mit niedrigen Erwartungen an und relativ enttäuschenden Renditen von Small Caps in der Regel ein sehr guter Zeitpunkt für ein Aufstocken von Positionen waren.
Das geschätzte Gewinnwachstum von Small Caps wird 2025 voraussichtlich höher sein als das von Large Caps
Wachstum des Gewinns je Aktie in einem Jahr
Quelle: FactSet. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen.
Das übergeordnete Thema für sowohl den Markt als auch die Wirtschaft ist und bleibt die „Resilienz in unsicheren Zeiten“. Diese Resilienz wird während der Dauer des Shutdowns der US-Regierung noch zusätzlich auf den Prüfstand gestellt werden. Und ganz eindeutig sind viele Punkte weiterhin ungewiss oder zumindest uneindeutig: Die jüngsten Beschäftigungszahlen waren enttäuschend ausgefallen, das Verbrauchervertrauen ist nach wie vor alles andere als robust, und die Daten für das verarbeitende Gewerbe entwickeln sich eher schleppend. Wir sind auch nicht sicher, wie hoch die verschiedenen Zollsätze, insbesondere diejenigen für die wichtigen Handelspartner, am Ende wirklich sein werden. Das Land ist politisch nach wie vor tief gespalten, und die Mid-Term-Elections, die das Kräfteverhältnis im Kongress verändern könnten, sind noch etwas mehr als ein Jahr entfernt, während die geopolitischen Spannungen unvermindert andauern.
Allerdings zeigen sich die Verbraucher weiterhin konsumfreudig, die Wirtschaft wächst, und der Zugang zu Kapital hat sich durch die Zinssenkung vereinfacht. Konkret ist ein wichtiger Faktor für Small-Cap-Investoren wie uns, dass eine lange erwartete Spitzenposition nun anscheinend endlich erreicht wurde – eine Position, die unseres Erachtens durch niedrigere Zinsen und eine nach wie vor dynamische Wirtschaft unterstützt wird. Zusätzlich untermauert werden die Argumente für die Spitzenposition der Small Caps nach unserem Dafürhalten durch die vielversprechende Kombination aus attraktiven relativen Bewertungen und einer zunehmenden Gewinnstärke. Darüber hinaus sind wir weiterhin überzeugte Anhänger der These von der Rückkehr zum Mittelwert, und wir denken, dass die langfristige Bilanz der Renditen von US-Aktien ungeachtet der jüngsten Stärke der Large- und Mega-Cap-Aktien für Small-Cap-Titel spricht.
Definitionen
Der Russell 1000 Index ist ein nicht verwalteter, kapitalisierungsgewichteter Index für inländische Large-Cap-Aktien. Er misst die Wertentwicklung der 1.000 größten börsennotierten US-Unternehmen im Russell 3000 Index.
Der Russell 2000 Index ist ein Index für inländische Small-Cap-Aktien, der die Wertentwicklung der 2.000 kleinsten börsennotierten US-Unternehmen im Russell 3000 Index misst.
Der Russell Top 50 Mega Cap Index ist ein nach der Marktkapitalisierung gewichteter Index der 50 größten Aktien im breiten Russell 3000 Universum der US-Aktien.
Der NASDAQ Composite ist ein Aktienmarktindex, der fast alle an der Nasdaq notierten Aktien umfasst.
Der MSCI ACWI ex USA Small-Cap Index ist ein nicht gemanagter, kapitalisierungsgewichteter Index globaler Small-Cap-Werte, ohne Small-Caps aus den USA.
Der MSCI ACWI ex USA Large-Cap Index ist ein nicht gemanagter, kapitalisierungsgewichteter Index globaler Large-Cap-Werte, ohne Large-Caps aus den USA.
Der Standard & Poor's 500 (S&P 500) ist ein Börsenindex, der die Wertentwicklung der 500 größten börsennotierten Unternehmen in den USA abbildet.
Der Unternehmenswert (Enterprise Value, EV) bezieht sich auf den Gesamtwert eines Unternehmens nach Berücksichtigung von Fremdkapital- und Eigenkapitalgebern.
Die Bewertungskennzahl EV/EBIT ist das Verhältnis zwischen dem Unternehmenswert (EV) und dem Gewinn vor Zinsen und Steuern (EBIT).
Der Gewinn je Aktie (Earnings per Share, EPS) wird berechnet als der Gewinn eines Unternehmens, geteilt durch die im Umlauf befindlichen Stammaktien.
Die Standardabweichung ist eine Kennzahl für die Verteilung von Daten rund um den Mittelwert. Sie wird in Vergleichen der Konsistenz zwischen verschiedenen Datensätzen verwendet.
WO LIEGEN DIE RISIKEN?
Alle Anlagen sind mit Risiken verbunden, ein Verlust des Anlagekapitals ist möglich. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftigen Renditen. Es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren. Gebühren, Kosten oder Ausgabeaufschläge sind in den Renditen nicht gemanagter Indizes nicht berücksichtigt.
Beteiligungspapiere unterliegen Kursschwankungen und sind mit dem Risiko des Kapitalverlusts verbunden.
Rohstoffe und Währungen sind mit erhöhten Risiken verbunden, zu denen unter anderem Marktrisiken und politische Risiken, das Regulierungsrisiko sowie Risiken im Zusammenhang mit naturgegebenen Bedingungen gehören, sodass sie unter Umständen nicht für alle Anleger geeignet sind.
Die Risiken und die Volatilität bei Small-Cap- und Mid-Cap-Aktien sind größer als bei Large-Cap-Aktien.
Ein aktives Management garantiert weder Gewinne noch schützt es vor Marktrückgängen.
Die in diesem Artikel genannten Daten und Zahlen stammen von Russell Investments, FactSet, Bloomberg und Reuters.
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