AUTOREN
Francis Gannon
Co-Chief Investment Officer, Managing Director
Erholung der Small-Caps – und noch etwas mehr
Nach ihrem verheerenden Abschneiden im zweiten Quartal 2024 konnten sich Small-Caps im dritten Quartal erholen und sowohl auf absoluter als auch auf relativer Basis einen kräftigen Anstieg erzielen. Der Russell 2000 Index stieg im dritten Quartal 2024 um 9,3 % und überflügelte damit den Russell 1000 Index der Large-Caps (+6,1 %) und den Russell Top 50 Index der Mega-Caps (+4,2 %). Die Renditen der großen Russell-Indizes zeigten für das dritte Quartal ein Dachakzent- bzw. Caret-förmiges Muster. Der Russell Microcap Index legte um 8,3 % zu, der Russell Midcap Index um 9,2 %.
Aufstieg der Small-Caps
Renditen der Russel-Indizes vom 30.06.2024 bis zum 30.09.2024
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung dar.
Diese ermutigenden Ergebnisse verdecken etwas die ungleichmäßige und unterschiedliche Performance im Berichtsquartal. Beispielsweise erzielte der Russell 2000 die Gesamtheit oder den Großteil seiner positiven Ergebnisse in einem herausragenden Juli, in dem er um 10,2 % anzog, bevor er sich im August (-1,5 %) und September (+0,7%) abschwächte. Die Large-Caps verzeichneten dagegen eine gleichmäßigere Entwicklung, sowohl der Russell 1000 als auch der Russell Top 50 generierten in allen Monaten zwar niedrigere, dafür aber positive Renditen.
Bei den Renditen für Nicht-US-Aktienindizes zeigte sich ein ähnliches Muster. Der MSCI ACWI ex-USA Small-Cap Index stieg im dritten Quartal 2024 um 8,9 % und seit Jahresbeginn bis zum 30.09.2024 um 11,9 %. Der MSCI ACWI ex-USA Large-Cap Index legte unterdessen im dritten Quartal 2024 um 7,7 % zu und verbuchte seit Jahresbeginn bis zum 30.09.2024 ein Plus von 14,8 %.
Der lange Weg zurück zur Marktführung
Natürlich mangelte es im Berichtsquartal nicht an Nachrichten. Die wichtigste – zumindest aus Anlegersicht – war wahrscheinlich die Mitte September (endlich) getroffene Entscheidung der US-Notenbank, die Zinsen um 50 Basispunkte zu senken, verbunden mit Andeutungen, dass noch vor Jahresende eine zweite Zinssenkung folgen könnte. Die Inflation schwächte sich weiter leicht ab, während gleichzeitig die Arbeitslosenrate niedrig blieb und die BIP-Daten nach oben korrigiert wurden.
Selbst vor diesem vielversprechenden Hintergrund ist uns klar, dass es noch lange dauern wird, bis Small-Caps wieder ganz an die Spitze zurückgekehrt sind, denn Large-Caps hatten in den ersten neun Monaten des Jahres 2024 weiterhin einen klaren Vorsprung. Seit Jahresbeginn bis zum 30.09.2024 legte der Russell 2000 um 11,2 % zu, verglichen mit Gewinnen von 21,2 % beim Russell 1000 und von 27,3 % beim Russell Top 50. Allerdings könnte ein Zusammenwirken mehrerer Faktoren Small-Caps zu einer dauerhaften Marktführung verhelfen. Auf diese Faktoren wollen wir nachfolgend näher eingehen.
Ein Blick in das Small-Cap-Universum
Fast ebenso erfreulich wie die Outperformance der Small-Caps war die Stärke von Value-Titeln im dritten Quartal. Der Russell 2000 Value Index legte im dritten Quartal 2024 um 10,2 % zu, während der Russell 2000 Growth Index um 8,4 %. stieg. Die Stärke des Index der Small-Cap-Value-Werte beruhte zu einem überdurchschnittlich hohen Teil auf dem Finanzsektor (auf den fast 30 % des Index entfallen), und innerhalb dieses Sektors auf Banken (die fast 20 % des Index ausmachen, mehr als irgendein anderer Sektor, geschweige denn eine Branchengruppe). Von den übrigen zehn Sektoren leisteten im dritten Quartal bis auf einen alle positive Beiträge. Der Sektor Energie war der einzige Verlustbringer.
Parallel zu der seit Jahresbeginn zu beobachtenden Dynamik bei Small- und Large-Cap-Werten hinkte der Russell 2000 Value in den ersten Monaten des Jahres 2024 dem Russell 2000 Growth hinterher, die beiden Indizes legten um 9,2 % bzw. 13,2 % zu. Allerdings war die Differenz zwischen den beiden Small-Cap-Indizes bis Ende September deutlich geringer. Wir vermuten, dass das zunehmende Wirtschaftswachstum den Value-Aktien auch in den kommenden Monaten zugutekommen dürfte.
Die Small-Cap-Sektorstory
Im gesamten Russell 2000 Index war die Verteilung der Beiträge ähnlich wie beim Small-Cap-Value-Index. Den größten Beitrag leistete der Finanzsektor, allerdings war sein Renditeanteil im dritten Quartal 2024 geringer, gefolgt von den Sektoren Gesundheit, Industrie und Immobilien. Zwei dieser Sektoren sind höchst zinssensitiv, während viele Unternehmen aus dem Gesundheitssektor von der Refinanzierung variabel verzinslicher Schuldtitel zu attraktiveren Zinssätzen profitiert haben könnten. Der einzige Verlustbringer war der Energiesektor. Die Spitzenreiter auf Branchenebene waren im dritten Quartal 2024 Banken und Biotechnologie, in deutlichem Abstand gefolgt von langlebigen Haushaltsgütern aus dem Sektor zyklische Konsumgüter.
Ein starkes Quartal für zehn der elf Small-Cap-Sektoren
Gewinn- und Verlustbringer im Russell 2000 auf Sektorebene im dritten Quartal 2024
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung dar.
Seit Jahresbeginn bis zum 30.09.2024 lagen alle elf Sektoren im Plus, dabei lagen die vier Spitzenreiter ziemlich eng beieinander: Industrie, Finanzen, Informationstechnologie und Gesundheit. Auf Branchenebene waren Biotechnologie, Technologiehardware, Speicher und Peripheriegeräte aus dem Sektor Informationstechnologie sowie Banken die größten Gewinnbringer.
Richten sich die Sterne der Small-Caps aneinander aus?
Unseres Erachtens kann die Kombination aus einer nach wie vor wachsenden US-Wirtschaft und einem im historischen Vergleich normaleren Zinsumfeld dazu beitragen, dass Small-Caps die Spitzenposition einnehmen, auch wenn der Russell 2000 im August und September schwächere Ergebnisse erzielte als im Juli. Unser zuversichtlicher Ausblick beruht auf drei datengestützten Beobachtungen. Erstens kommt es nur selten vor, dass der Russell 2000 – oder überhaupt irgendein Aktienindex – eine zweistellige monatliche Rendite erzielt. Bei Small-Caps ist dies seit der Auflegung des Russell 2000 am 31.12.1978 nur 22-mal geschehen. Die anschließenden durchschnittlichen 3-, 6- und 12-Monatsrenditen, die bei Small-Caps auf eine monatliche Rendite von 10 % oder mehr folgten, waren beeindruckend – und lagen, wie der folgenden Grafik zu entnehmen ist, deutlich über den monatlichen rollierenden Durchschnittsrenditen des Russell 2000.
Zweistellige monatliche Renditen führten anschließend zu kräftigen Renditen der Small-Caps
Die durchschnittlichen monatlichen Renditen des Russell 2000 nach monatlichen rollierenden Renditen von 10 % und mehr ggü. den monatlichen rollierenden Renditen seit der Auflegung (31.12.1979)
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.
Angesichts der jüngsten Zinssenkung der US-Notenbank haben wir auch analysiert, wie sich Small-Caps in der Vergangenheit nach Zinssenkungen entwickelten. Unsere Analyse führte uns zurück bis zum November 1957 (die Daten für den US-Leitzins Fed Funds Rate reichen zurück bis zum Juli 1954, die erste Zinssenkung erfolgte 1957). Wie immer, wenn wir weiter in die Vergangenheit blicken als bis zum Auflegungsdatum des Russell 2000 und des Russell 1000 am 31.12.1978, verwendeten wir auch dabei den CRSP 6-10 Index und den CRSP 1-5 Index des Center for Research in Security Prices als Näherungswerte für Small- bzw. Large-Cap-Aktien. Die folgende Grafik zeigt, dass Small-Caps in den 3-, 6- und 12-Monats-Zeiträumen nach Zinssenkungen der US-Notenbank Large-Caps überflügelten – und in jedem Zeitraum durchschnittlich zweistellige Renditen generierten.
Small-Caps entwickelten sich nach früheren Zinssenkungen der Fed gut
CRSP 6-10 und CRSP 1-5, Performance nach ersten Zinssenkungen der Fed
Quelle: CRSP.Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.
Die durchschnittlichen annualisierten 3-Jahres-Renditen des Russell 2000 liegen seit mehreren Monaten im Minus. Das ist auch keine Überraschung, wenn man bedenkt, dass Small-Caps zu Ende des dritten Quartals 2024 immer noch keinen neuen Höchststand erreicht haben und ihr letzter Höchststand am 08.11.2021 verzeichnet wurde, also vor fast drei Jahren. Tatsächlich beendete der Russell 2000 das dritte Quartal mit einem Minus von 4,7 % gegenüber diesem Höchststand, während die Large-Caps bis Ende September immer wieder neue Höchststände erreichten. Die durchschnittliche jährliche Gesamtrendite bezogen auf den 3-Jahres-Zeitraum bis zum 30.09.2024 betrug 1,8 %. Bei unserer dritten Beobachtung analysieren wir die Performance von Small-Caps nach Phasen mit einer niedrigen oder negativen Wertentwicklung, konkret den Zeitraum nach annualisierten 3-Jahres-Renditen von 3 % oder weniger. Wie man der folgenden Grafik entnehmen kann, folgten auf diese Phasen einer unterdurchschnittlichen Performance Phasen mit überdurchschnittlichen Renditen.
In 99 % der Zeit sind positive 3-Jahres-Renditen auf Phasen mit niedrigen Renditen gefolgt
Durchschnittliche annualisierte 3-Jahres-Wertentwicklung für den Russell 2000 nach annualisierten 3-Jahres-Renditespannen von weniger als 3 %, 31.12.1981 bis 30.09.2024
Quelle: Russell Investments. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.
Darüber hinaus haben Small-Caps auch im Hinblick auf das für den Rest des Jahres 2024 und das Jahr 2025 erwartete Gewinnwachstum einen Vorteil gegenüber Large-Caps. Wenn wir unsere bevorzugte Kennzahl zur Indexbewertung nehmen, das Verhältnis von Unternehmenswert zum Gewinn vor Zinsen und Steuern (EV/EBIT), dann sehen wir, dass die relativen Bewertungen für den Russell 2000 gegenüber dem Russell 1000 zu Ende September fast so niedrig waren wie seit 25 Jahren nicht mehr. Erhöht wird die absolute und relative Attraktivität von Small-Caps noch durch das Kurs-Gewinn-Verhältnis des Russell 2000, dieses lag zum Ende des dritten Quartals 2024 unter dem 25-jährigen gewichteten harmonisierten Durchschnitt. Aus unserer Sicht ergibt sich daraus ein insgesamt erfreuliches Bild.
Definitionen
Der Russell 1000 Index ist ein nicht verwalteter, kapitalisierungsgewichteter Index für inländische Large-Cap-Aktien. Er misst die Wertentwicklung der 1.000 größten börsennotierten US-Unternehmen im Russell 3000 Index.
Der Russell 2000 Index ist ein Index für inländische Small-Cap-Aktien, der die Wertentwicklung der 2.000 kleinsten börsennotierten US-Unternehmen im Russell 3000 Index misst.
Die Russell 2000 Value und Growth Indizes umfassen jeweils die Substanz- bzw. Wachstumswerte im Russell 2000, wie von Russell Investments festgelegt.
Der Russell Microcap Index misst die Wertentwicklung des Micro-Cap-Segments des US-Aktienmarktes.
Der Russell Top 50 Mega Cap Index ist ein nach der Marktkapitalisierung gewichteter Index der 50 größten Aktien im breiten Russell 3000 Universum der US-Aktien.
Der Russell Midcap Index misst die Wertentwicklung des Mid-Cap-Segments des US-Aktienuniversums und ist eine Teilmenge des Russell 1000® Index, der etwa 800 der kleinsten Wertpapiere auf der Grundlage einer Kombination aus ihrer Marktkapitalisierung und ihrer aktuellen Indexzugehörigkeit umfasst.
Der MSCI ACWI ex USA Small-Cap Index ist ein nicht gemanagter, kapitalisierungsgewichteter Index globaler Small-Cap-Werte, ohne Small-Caps aus den USA.
Der MSCI ACWI ex USA Large-Cap Index ist ein nicht gemanagter, kapitalisierungsgewichteter Index globaler Large-Cap-Werte, ohne Large-Caps aus den USA.
Der CRSP 6-10 Index bildet die Renditen der kleineren Hälfte des US-Aktienmarktes ab, der CRSP 1-5 Index dagegen die Renditen der größeren Hälfte des Aktienmarktes.
WO LIEGEN DIE RISIKEN?
Alle Anlagen sind mit Risiken verbunden, einschließlich des möglichen Verlusts des Anlagekapitals. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung. Eine direkte Anlage in einen Index ist nicht möglich. Die Renditen nicht verwalteter Indizes enthalten keine Gebühren, Aufwendungen oder Verkaufsgebühren.
Beteiligungspapiere unterliegen Kursschwankungen und sind mit dem Risiko des Kapitalverlusts verbunden.
Rohstoffe und Währungen sind mit erhöhten Risiken verbunden, zu denen unter anderem Marktrisiken und politische Risiken, das Regulierungsrisiko sowie Risiken im Zusammenhang mit naturgegebenen Bedingungen zählen, sodass sie unter Umständen nicht für alle Anleger geeignet sind.
Die Risiken und die Volatilität bei Small-Cap- und Mid-Cap-Aktien sind größer als bei Large-Cap-Aktien.
US-Staatsanleihen (Treasuries) sind direkte Schuldverschreibungen, die von der US-Regierung begeben werden und durch ihre uneingeschränkte Kreditwürdigkeit und Steuerhoheit abgesichert sind. Die US-Regierung garantiert die Kapital- und Zinszahlungen auf US-Staatsanleihen, wenn die Wertpapiere bis zur Endfälligkeit gehalten werden. Im Gegensatz zu US-Staatsanleihen sind Schuldtitel, die von Bundesbehörden und Gebietskörperschaften begeben werden, sowie damit verbundene Anlagen nicht unbedingt durch die uneingeschränkte Kreditwürdigkeit und Steuerhoheit der US-Regierung abgesichert. Selbst wenn die US-Regierung die Kapital- und Zinszahlungen auf Wertpapiere garantiert, betrifft diese Garantie keine Verluste, die auf einen Rückgang des Marktwerts dieser Wertpapiere zurückzuführen sind.
Alle Unternehmen und/oder Anwendungsfälle im vorliegenden Dokument dienen lediglich der Veranschaulichung. Eine entsprechende Anlage wird derzeit nicht unbedingt in einem von Franklin Templeton empfohlenen Portfolio gehalten. Die bereitgestellten Informationen stellen weder eine Empfehlung noch eine individuelle Anlageberatung in Bezug auf bestimmte Wertpapiere, Strategien oder Anlageprodukte dar und sind kein Hinweis auf Handelsabsichten eines durch Franklin Templeton verwalteten Portfolios. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist keine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.
Die in diesem Artikel genannten Daten und Zahlen stammen von Russell Investments, FactSet, Bloomberg und Reuters.
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