Unter dem Makroskop – Ein wendiger Bulle im Porzellanladen

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Kurz gesagt, in den letzten sechs Monaten hat die Wiederöffnung Chinas nicht das Wachstum hervorgebracht, das sich Präsident Xi Jinping und seine Regierung wünschen, und deshalb zeichnet sich ein Politikwechsel ab. Wie in den Medien berichtet, erwägt China die Schnürung eines neuen Stützungspakets für den Immobilienmarkt, und die Regulierungsbehörden erwägen einen neuen Maßnahmenkatalog, der u. a. die Senkung der Vorauszahlungen in einigen nicht zum Kerngebiet gehörenden Gebieten der wichtigsten Städte vorsieht, ferner eine weitere Lockerung der Kaufbeschränkungen sowie eine Überarbeitung und Ausweitung der in den „16 Finanzmaßnahmen“ vom November 2022 angekündigten Maßnahmen.¹ Hinzu kommt, dass Medienberichten zufolge die chinesischen Behörden die Großbanken anweisen, ihre Einlagenzinsen um 10 Basispunkte (Bp.) zu senken.² Zuvor hatte die People's Bank of China (PBOC) eine Senkung des siebentägigen Pensionssatzes von 2 % um 10 Bp. angekündigt.³ Es mag nur ein kleiner Schritt sein, aber er verdeutlicht ihre Intention, das Wachstum anzukurbeln. Darüber hinaus bekräftigte der Staatsrat vor kurzem seine Entschlossenheit, die Produktion und Einführung von Elektrofahrzeugen durch die Verlängerung der Erwerbssteuerermäßigung und die Förderung des Aufbaus einer hochwertigen Ladeinfrastruktur zu unterstützen.

Überdies wird die Finanzpolitik gezielt und maßvoll gelockert. Peking ist sich darüber im Klaren, dass staatliche Unterstützung vonnöten ist, um das schwindende Vertrauen der Bevölkerung in den Aufschwung einzudämmen. Lokale und ausländische Investoren haben die politischen Reaktionen aufmerksam im Blick, da die Regierung Entscheidungen trifft, die für das mittelfristige Wachstum und die Schaffung von Wohlstand in China entscheidend sind.

Nicht zuletzt sollten Anleger auch auf Veränderungen auf regionaler Ebene achten, vor allem in den sechs „wirtschaftsstarken Provinzen“. Auf diese sechs Provinzen entfallen rund 45 % des nationalen Bruttoinlandsprodukts (BIP)⁴ und fast 60 % des gesamten nationalen Außenhandels.⁵ Sie umfassen die exportstarken Küstenprovinzen Guangdong, Jiangsu, Zhejiang und Shandong sowie die Binnenprovinzen Henan und Sichuan. Diese Provinzen streben für 2023 ein BIP-Wachstum von 5 % bis 6 % an.⁶ Mit anderen Worten: Anleger sollten über Peking und Shanghai hinausschauen.

Bären liegen sicher nicht falsch, aber Pessimismus wäre dennoch übertrieben

Die Befürworter einer pessimistischen Einschätzung verweisen auf Deflationsrisiken, eine rekordhohe Jugendarbeitslosigkeit, kaum Anzeichen für eine Erholung der ausländischen Direktinvestitionen und die zunehmenden Spannungen zwischen den USA und China, die den bilateralen Handel und die grenzüberschreitenden Investitionsströme beeinträchtigen.

Einige ausländische Investoren stellen inzwischen die Rolle Chinas als Impulsgeber für das weltweite Wirtschaftswachstum in Frage. Aus unserer Sicht sind solche Bedenken übertrieben. Es stimmt, China hat zwischen 2013 und 2021 im Durchschnitt mehr als 30 % zum globalen Wirtschaftswachstum beigetragen und lag damit weltweit an erster Stelle – ein Niveau, das möglicherweise nicht zu halten ist.⁷ Aber damit hat China den Sprung zu einer großen Volkswirtschaft und einem wichtigen Motor für das weltweite BIP geschafft. Im Jahr 2021 machte das chinesische BIP 18 % der weltweiten Wirtschaftsleistung aus, im Jahr 2012 waren es noch 11 %.⁸ Das reale BIP Chinas verzeichnete von 2013 bis 2021 einen durchschnittlichen jährlichen Anstieg von 6,6 % . Im Vergleich dazu erzielten die Weltwirtschaft 3,0 % und die Schwellenländer 4,1 %.⁹

Unter dem Strich spielt das Wohlergehen Chinas eine entscheidende Rolle für den Wohlstand der übrigen Welt. Chinas Wachstum während der weltweiten Verwerfungen in diesem Jahrhundert hat andere Volkswirtschaften vor Erschütterungen bewahrt. Doch die Sorge um die schwindende Rolle Chinas als globale Stütze ist unbegründet. Im Gegenteil, China wird voraussichtlich einen noch größeren Beitrag zur Weltwirtschaft leisten und in den kommenden fünf Jahren ein Fünftel der weltweiten Wirtschaftsleistung ausmachen. Selbst der zunehmende Handelsprotektionismus, der Chinas Exporte (in % des BIP) von seinem Höchststand im Jahr 2006 (40 %) halbiert hat, hat weder Chinas Beitrag zum globalen Wachstum noch seinen Aufstieg zu einem der mächtigsten Wirtschaftsblöcke der Welt (neben der Europäischen Union und den USA) geschmälert.¹⁰

Was bedeutet das für Investitionen in China?

Bislang liegen chinesische Aktien im Jahr 2023 nicht nur hinter den US-Märkten, sondern auch hinter den japanischen und deutschen Indizes zurück.¹¹ Das unter den Erwartungen liegende Wachstum in China hat die Aktienkursentwicklung auf dem Festland deutlich belastet. Hinzu kommt, dass die Unternehmensgewinne in erheblichem Maße nach unten korrigiert wurden.¹² Der chinesische Aktienmarkt hat in diesem Jahr nachgegeben.¹³

Allerdings haben die chinesischen Aktien damit bereits eine Reihe schlechter Nachrichten eingepreist. Nach unseren Berechnungen weist der chinesische Aktienmarkt inzwischen eine Rezessionswahrscheinlichkeit von über 80 % auf. Diese Wahrscheinlichkeit basiert auf dem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) des MSCI China Index von 10,8, das mittlerweile unter dem Median früherer Marktstressphasen liegt, darunter die globale Finanzkrise (13,4x), die Coronapandemie (13,3x) und 2022 (11,7x).¹⁴ Auch die chinesischen Kreditmärkte preisen Rezessionsrisiken ein. Ablesen lässt sich dies an den ausgeweiteten Credit Spreads in den Laufzeiten von ein bis drei Jahren sowie fünf bis zehn Jahren.¹⁵

Angesichts der zahlreichen negativen Meldungen, die bereits eingepreist sind, und der anstehenden politischen Anreizmaßnahmen rechnen wir mit einer Erholung der chinesischen Märkte im zweiten Halbjahr 2023. Die Erholung wird sich wahrscheinlich schrittweise vollziehen.

Zur Erinnerung: Der Optimismus über die Wiederöffnung nach der Coronapandemie Ende letzten Jahres führte in den ersten fünf Monaten des Jahres 2023 zu ausländischen Portfoliozuflüssen in Höhe von 25 Milliarden US-Dollar.¹⁶ Als die Wirtschaft allerdings ins Stottern geriet, schwand das Interesse und verursachte im April und Mai Abflüsse in Höhe von 2,4 Milliarden US-Dollar.¹⁷ Wir rechnen mit einem Wiederaufflammen des Interesses am Markt, da die Wachstums- und Gewinnerwartungen vor dem Hintergrund der aus unserer Sicht attraktiven Bewertungen zunehmen werden. 

Chancen für Aktieninvestitionen bestehen vor allem im verarbeitenden Gewerbe, insbesondere bei Industriemaschinen, sowie im Bankensektor. Unserer Analyse zufolge dürften die Industriemaschinen von einem wahrscheinlichen Anstieg der Investitionsausgaben im Zuge der Konjunkturerholung profitieren. Für den Bankensektor sprechen aus unserer Sicht vor allem die stabilen Erträge und die hohe Qualität der Vermögenswerte bei gleichzeitig attraktiven Bewertungen.

Es wäre jedoch nachlässig, nicht darauf hinzuweisen, dass sich auch die globalen Wirtschaftsaussichten verbessern. Die Anzeichen für eine sinkende Inflation, ohne dass es in den USA oder in Europa zu einer drastischen Konjunkturabkühlung kommt, hellen die Stimmung der Anleger weltweit auf. Die Leitzinsen in den USA nähern sich ihrem Höchststand, auch Europa ist nicht weit davon entfernt. Nach unserer Einschätzung scheint die Talsohle der weltweiten Gewinnrezession durchschritten zu sein, und in den meisten Regionen sind Aufwärtskorrekturen inzwischen die Regel.

Wir glauben, dass China und chinesische Aktien von diesem Trend profitieren werden. Aus unserer Sicht zeichnet sich immer deutlicher ab, dass die schmale Basis, auf der Aktien die Nase vorn hatten und die die Marktentwicklung im ersten Halbjahr 2023 dominierte, einer stärkeren globalen Ausrichtung weichen wird. China befindet sich am unteren Ende seines Konjunktur- und Gewinnzyklus, bietet aber gleichzeitig nach unserer Einschätzung überzeugende Bewertungen und ist damit gut aufgestellt, um Teil der sich ausweitenden globalen Aktienmarkterholung zu werden, die das zweite Halbjahr 2023 prägen könnte.

Fazit: Keine Angst vor dem Bullen im Porzellanladen  

Der „Bulle im Porzellanladen“ wird oft mit der Zerbrechlichkeit der Umgebung und dem Vorhandensein von Ungeschicklichkeit assoziiert.

Aber das ist nicht dasselbe wie ein Aktienbulle in dem Laden, der den chinesischen Aktienmarkt darstellt. Wir sind der Meinung, dass eine angemessene politische Unterstützung, die zwischen der Zentral- und den Regionalregierungen koordiniert wird, die Enttäuschungen, die der chinesische Aktienmarkt im bisherigen Jahresverlauf mit sich gebracht hat, hinter sich lassen dürfte. Überdies wirken sich die zunehmend positiven globalen Aussichten sowie die wachsende Bereitschaft der Anleger, ihren Horizont zu erweitern, positiv aus.

In diesem Sinne begrüßen wir den „Bullen im Porzellanladen“. Ein Check des eigenen Portfolios lohnt sich daher.